貴州茅臺?
主動出清?積極改革?
盈利預測、估值與評級：展望2026?年，公司在外部環(huán)境不確定下積極推進市場化運營改革，此前減少非標產(chǎn)品投放量，以緩解渠道壓力，三月底公司針對飛天茅臺（600519）銷售合同價以及自營體系零售價同時提價，另外飛天茅臺（600519）渠道向“i?茅臺（600519）”轉(zhuǎn)向，茅臺（600519）酒C?端消費（883434）屬性或繼續(xù)強化。考慮外部環(huán)境壓力，該機構下調(diào)2026-27年歸母凈利潤預測為847/888?億元(較前次預測下調(diào)8.1%/8.6%)，新增28年歸母凈利潤預測935?億元，當前股價對應P/E?為21/20/19?倍。公司26?年或呈現(xiàn)前低后高的經(jīng)營節(jié)奏，高分紅保障股東收益，維持“買入”評級。
風險提示：高端白酒（881273）需求疲軟，渠道改革不及預期，飛天茅臺（600519）批價下行。?
東阿阿膠?
2025年全年業(yè)績穩(wěn)健增長，高分紅彰顯發(fā)展信心?
投資要點：? 2025年全年業(yè)績穩(wěn)健，收入與利潤實現(xiàn)較快增長。2025年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入67.00億元，同比增長8.83%，歸母凈利潤17.39億元，同比增長11.66%，扣非歸母凈利潤16.38億元，同比增長13.62%；2025年Q4營業(yè)收入19.34億元，同比增長21.52%，環(huán)比增長12.73%，為全年最高單季。費用端整體管控有效：2025年銷售費用率32.00%，同比降低1.32pct；管理費用率7.21%，同比降低0.33pct。公司持續(xù)加大研發(fā)力度：2025年研發(fā)費用率4.07%，同比增長1.13pct。? 核心品類穩(wěn)健增長，多品牌矩陣加速構建滋補健康生態(tài)。2025年阿膠及系列產(chǎn)品實現(xiàn)營業(yè)收入61.98億元，同比增長11.80%，收入占比92.50%，毛利率74.84%，同比增長1.23pct，為公司業(yè)績核心支柱。消費（883434）品端，“桃花姬”阿膠糕引入明星代言，完成從區(qū)域到全國性健康零食品牌的升級；小金條”阿膠速溶粉開拓便捷養(yǎng)生新場景。新賽道方面，“皇家圍場1619”與“壯本”協(xié)同發(fā)力男士滋補健康領域，開發(fā)海龍膠口服液、七味蓯蓉酒、蓯蓉肽飲品等產(chǎn)品，打造第二增長曲線；燕真卿”阿膠燕窩開創(chuàng)阿膠+燕窩協(xié)同增效”新品類。2025年其他藥品及保健品營業(yè)收入3.86億元，同比增長63.65%，新品類培育初見成效。? 高比例分紅維持股東回報，外延并購與國際化布局打開中長期成長邊界。分紅方面，2025年度擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利14.31元(含稅)，現(xiàn)金分紅總額9.22億元，占公司2025年當年尚未分配歸屬于股東凈利潤的100.00%，持續(xù)踐行“質(zhì)量回報雙提升”行動方案。并購方面，公司以約5,997萬元完成對內(nèi)蒙古阿拉善蓯蓉集團80%股權的非同一控制合并，直接掌控肉蓯蓉上游核心原料，為男士滋補賽道產(chǎn)品線擴充奠定供應鏈基礎。國際化布局方面，通過同一控制合并取得東阿阿膠（000423）國際(BVI)100%股權，統(tǒng)籌海外業(yè)務管理架構；公司年內(nèi)業(yè)務已覆蓋東南亞、日韓、歐美等10余個國家和地區(qū)，并開立中國香港及橫琴滋補生活旗艦店，持續(xù)深化全球化布局。? 十五五”規(guī)劃正式啟航，全面拓展大健康生態(tài)版圖。2026年十五五”規(guī)劃正式啟航，公司以增長.創(chuàng)新”為年度管理主題，深度融入華潤集團1246”模式，圍繞1238”戰(zhàn)略錨定兩大路徑：以數(shù)字化賦能傳統(tǒng)阿膠業(yè)務，優(yōu)化渠道效率，深耕場景化消費（883434）；以創(chuàng)新驅(qū)動新業(yè)務突破，加速男性滋補等產(chǎn)品研發(fā)，深化阿膠功效科學驗證，并探索戰(zhàn)略并購與國際化布局，拓展大健康生態(tài)版圖；同時加大研發(fā)投入，探索戰(zhàn)略并購與國際化布局，提升全球資源整合能力，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈上中下游的協(xié)同共進與高質(zhì)量發(fā)展。? 盈利預測與估值：預計公司2026-2028年營業(yè)收入分別為74.85/82.86/91.18億元，歸母凈利潤分別為19.35/21.40/23.48億元，對應2026年4月16日收盤價，PE分別為18.5/16.7/15.3倍，維持增持”評級。? 風險提示：消費（883434）環(huán)境不及預期、銷售不及預期、行業(yè)政策變化、原材料價格波動等風險。?
舍得酒業(yè)?
收入降幅收窄?稅金率有所波動?
盈利預測、估值與評級：該機構維持2026-28?年歸母凈利潤預測為3.88/4.79/5.58億元，折合EPS?為1.17/1.44/1.68?元，當前股價對應P/E?為39/32/27?倍。公司較早開啟調(diào)整，渠道風險出清漸入尾聲，26Q1?收入降幅已明顯收窄，下半年在低基數(shù)下有望恢復增長，同時積極發(fā)展新品舍得自在、拓展線上渠道，推進產(chǎn)品與渠道創(chuàng)新。利潤端強調(diào)提升費用使用效率、強化利潤相關指標考核，待需求回暖后業(yè)績彈性值得期待，維持“買入”評級。
風險提示：白酒（881273）消費（883434）恢復不及預期，次高端白酒（881273）競爭加劇，渠道費用投放不及時。?
中原傳媒?
中原傳媒2025年年報點評—控費帶動利潤增長，分紅規(guī)模提升?
核心觀點：? 2025年公司營收/扣非歸母凈利潤同比分別-5.1%/+7.4%，控費帶動利潤穩(wěn)步增長，同時分紅總額同比提升。公司教育服務等創(chuàng)新業(yè)務持續(xù)落地，課后服務覆蓋范圍與參與人次穩(wěn)步擴張，同時加快數(shù)字出版轉(zhuǎn)型與數(shù)字化建設，數(shù)據(jù)庫、數(shù)據(jù)中臺相繼落地，AI編校與智慧教育應用落地提效，會員渠道、內(nèi)容電商等創(chuàng)新渠道業(yè)務取得積極進展。我們看好公司穩(wěn)健發(fā)展的出版業(yè)務基本盤，以及數(shù)字出版、教育服務方面的后續(xù)進展，維持“增持”評級。?
燕京啤酒?
公司簡評報告：U8大單品增長強勁，盈利水平持續(xù)提升?
核心觀點? 事件：公司發(fā)布2025年報，25年公司營業(yè)收入153.33億元，同比+4.54%；歸母凈利潤16.79億元，同比+59.06%；扣非歸母凈利潤15.22億元，同比+46.30%。? U8引領中高檔營收占比提升。量價拆分看，25年公司啤酒（884189）銷量405.3萬千升，同比+1.21%，啤酒（884189）噸價3348元，同比+1.32%，25年公司啤酒（884189）銷量快于啤酒（884189）行業(yè)增速，噸價同比提升預計主要由于產(chǎn)品結(jié)構有所提升。1)分產(chǎn)品：25年啤酒（884189）中高檔產(chǎn)品/普通產(chǎn)品營收分別為92.63/43.05億元，同比+4.48%/-1.37%；25年中高檔產(chǎn)品營收占比為68.27%，同比提升1.26pct，大單品U8引領中高檔營收占比提升。2)分地區(qū)：25年華北/華南/華東/華中/西北地區(qū)營收分別為82.44/38.82/13.72/11.70/6.65億元，同比+5.29%/+0.89%/+2.51%/+7.50%/+18.14%，華北市場作為大本營實現(xiàn)穩(wěn)健增長，西北市場增速較快。3)分渠道：25年傳統(tǒng)渠道/KA渠道/電商渠道營收分別為144.94/4.93/3.47億元，同比+4.08%/+1.28%/+35.83%，電商渠道表現(xiàn)亮眼。? 盈利水平同比提升較為顯著。25年公司毛利率43.56%，同比+2.84pct，25年公司啤酒（884189）噸價同比+1.32%，噸成本同比-4.89%，毛利率同比上升預計主要由于產(chǎn)品結(jié)構提升、原材料成本下行以及規(guī)模效應顯現(xiàn)。25年銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為11.09%/9.78%/1.60%/-1.30%，同比+0.27pct/-0.92pct/+0.01pct/+0.05pct，公司降本增效持續(xù)推進，管理費用率同比有所下降。25年歸母凈利率10.95%，同比+3.75pct，盈利水平同比提升較為顯著。? 大單品戰(zhàn)略有效落地，精益管理深入推進。產(chǎn)品方面，公司核心大單品U8延續(xù)快速增長趨勢，25年銷量達到90萬千升，同比+29.31%，是公司業(yè)績增長的重要驅(qū)動力；此外，公司持續(xù)推進高端化及多元化進程，高端全麥拉格新品A10已于26年3月上市，公司“十五五”規(guī)劃提出著力構建以啤酒（884189）為核、飲料及健康食品為兩翼的業(yè)務布局，倍斯特汽水未來有望打造成為全國大單品。渠道方面，公司持續(xù)深化“雙百工程”，堅持基地市場精耕與潛力市場突破并行推進，不斷提升渠道覆蓋率和滲透率。同時，公司持續(xù)深化內(nèi)部變革，通過提升生產(chǎn)運營效率及加強精細化管理，未來盈利能力有望進一步增強。? 投資建議：根據(jù)2025年公司經(jīng)營情況，我們調(diào)整盈利預測，預計2026、2027、2028年公司歸母凈利潤分別為20.2億元、23.2億元、26.1億元，同比分別增長20%、15%、12%，當前股價對應PE分別為18、16、14倍。維持買入評級。? 風險提示：宏觀經(jīng)濟波動風險，食品安全（885406）風險。?
神火股份?
2026Q1點評：電解鋁價格上漲+氧化鋁價格下跌，業(yè)績顯著超預期?
事件：公司公告2026年一季報，實現(xiàn)營收124.09億元、同比增長28.83%；歸母凈利潤22.90億元，同比增長223.28%；扣非后歸母凈利潤為22.72億元，同比增長217.76%。? 電解鋁價格上漲+氧化鋁價格下跌，公司電解鋁板塊業(yè)績顯著超出市場預期。根據(jù)公司2026年一季報內(nèi)容，受到電解鋁產(chǎn)品售價同比上漲、主要原材料氧化鋁價格同比下降等因素影響，公司電解鋁板塊盈利能力大幅增強。2026Q1實現(xiàn)營收124.09億元、同比增長28.83%；歸母凈利潤22.90億元，同比增長223.28%；扣非后歸母凈利潤為22.72億元，同比增長217.76%，業(yè)績顯著超出市場預期。? 1)盈利能力方面：2026Q1毛利率為33.48%，同比提升18.55個百分點；凈利率為23.17%，同比提升15.03個百分點；ROE為8.90%，同比提升5.69個百分點。? 2)報表質(zhì)量方面：2026Q1經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為40.39億元，同比增長139.31%，主要是因為公司電解鋁產(chǎn)品售價同比上漲，銷售收到的現(xiàn)金同比增加。? 根據(jù)公司2025年年報內(nèi)容，2025年公司電解鋁業(yè)務板塊量價齊升，實現(xiàn)利潤總額79.88億元，同比增加48.66%；煤炭（850105）業(yè)務板塊因煤炭（850105）售價下行，業(yè)績大幅下滑，同時對煤礦相關資產(chǎn)計提減值；我們認為，2026年公司電解鋁資產(chǎn)表現(xiàn)超預期，同時煤炭（850105）資產(chǎn)計提減值后輕裝上陣。根據(jù)公司年報中的2026年度經(jīng)營計劃：展望2026年，公司一是全力推進重點項目建設，持續(xù)監(jiān)督推進新疆80萬KW風電（885641）項目建設，力爭盡快實現(xiàn)全容量并網(wǎng)發(fā)電；二是積極尋找優(yōu)質(zhì)煤炭（850105）資源與電解鋁產(chǎn)能指標，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構優(yōu)化升級；三是加快布局高端新材料、新能源（850101）、高科技等新興領域，培育新的利潤增長點。? 盈利預測：考慮到電解鋁業(yè)務表現(xiàn)亮眼，我們微調(diào)2026-2028公司EPS分別為3.76、4.04、4.62元，PE分別為9、9、8倍，維持“買入”評級。? 風險提示：煤、鋁的需求不達預期、供給端擾動；原材料價格大幅波動等。?
紫光股份?
26年AI超節(jié)點帶來新機遇?
公司2025年實現(xiàn)收入967.48億元，同比+22.43%；歸母凈利潤16.86億元，同比+7.19%，歸母凈利低于我們此前預期(20.40億元)，主要系公司業(yè)務下游景氣度有所分化(數(shù)據(jù)中心業(yè)務較好、云業(yè)務需求承壓)，且公司前期收購H3C部分股權產(chǎn)生利息支出疊加與HPE開曼的金融負債利息影響盈利。公司4Q25實現(xiàn)營業(yè)收入194.27億元，同比環(huán)比分別-4%/-35%，歸母凈利潤2.82億元，同比環(huán)比分別+3166%/-22%。我們看好國內(nèi)智算持續(xù)建設疊加超節(jié)點即將放量的背景下，公司作為國內(nèi)以太網(wǎng)交換機及AI服務器龍頭企業(yè)有望持續(xù)受益。維持“增持”評級。? 國內(nèi)政企業(yè)務增長顯著，海外自主品牌及渠道拓展成效顯著? 分業(yè)務來看，ICT基礎設施方面，2025年新華三實現(xiàn)收入759.81億元，同比+37.96%，其中：1)國內(nèi)政企業(yè)務收入同比+48.84%至658.46億元，主要系互聯(lián)網(wǎng)AI算力建設需求強勁，公司AI服務器及數(shù)據(jù)中心交換機快速上量；2)國內(nèi)其他業(yè)務(包括運營商業(yè)務)收入55.15億元，同比下降30.4%，主要系運營商資本開支有所收緊；3)國際業(yè)務同比增長58.45%至46.20億元，公司持續(xù)進行海外地域+品類擴張，突破戰(zhàn)略客戶，成功與西班牙電信等展開合作，并與領先的電信運營商（884313）達成戰(zhàn)略合作。? 收入結(jié)構變化致盈利能力承壓，擬繼續(xù)完成新華三剩余股權收購? 公司2025年綜合毛利率為14.59%，同比下降2.80pct，主要系低毛利的AI服務器、白盒交換機等硬件產(chǎn)品收入占比大幅提升，結(jié)構性拉低了整體毛利率水平。費用整體控制良好，公司2025年銷售費率/管理費率/研發(fā)費率分別為4.19%/1.20%/5.12%，同比分別變動-1.06/-0.09/-1.34pct。公司與HPE開曼的期權遠期安排作為金融負債產(chǎn)生對應利息，2025年對應損益影響為-1.48億元，該事件自26年開始不再影響公司損益。截至報告披露日，公司已發(fā)布定增報告，紫光國際合計收購HPE開曼持有的新華三6.98%股權的交易事項尚未完成交割工作，交易完成后，紫光國際對新華三的持股比例將從81%提升至87.98%。? 展望：全面國產(chǎn)化大勢所趨，公司作為綜合ICT服務商或受益? 我們看好在海外GPU供應存在不確定性、國產(chǎn)GPU在性能、量產(chǎn)上有所突破的背景下，2026年或進入國產(chǎn)芯片加速放量階段，公司作為ICT全棧設備商有望受益：1)服務器及機柜方面，公司UniPoDS80000超節(jié)點已在多個大型項目的集群部署落地，現(xiàn)全面展開下一代千卡級以上更大規(guī)模的超節(jié)點研發(fā)，公司有望憑借先期積累幫助國產(chǎn)GPU廠商實現(xiàn)未來Scale-up互聯(lián)；2)交換機方面，公司發(fā)布基于國產(chǎn)關鍵芯片與核心元器件的800G國芯智算交換機H3CS9825-8C-G，整機國產(chǎn)化率超過95%，并通過工信部進網(wǎng)測試，已形成系列化的國產(chǎn)交換機產(chǎn)品矩陣。? 盈利預測與估值? 我們看好公司保持國內(nèi)ICT設備領域領先地位，26年超節(jié)點需求起量或為公司帶來新的增長機遇。考慮到毛利率短期承壓且債務影響或持續(xù)，我們預計公司26-28年歸母凈利潤為25.56/32.17/39.50億元(前值：27.19/32.81/-億元，調(diào)整幅度-6%/-2%/-)，預計26年網(wǎng)絡設備/服務器及存儲/軟件及系統(tǒng)集成/云計算（885362）/IT分銷板塊分別貢獻凈利潤15.01/7.37/0.38/0.23/2.58億元，分別給予26年PE43/23/23/44/21倍，對應公司目標市值887.85億元，目標價31.04元(前值：29.80元，基于分部估值后的31.35XPE)，維持“增持”評級。? 風險提示：新業(yè)務拓展不及預期，政企投資不及預期，行業(yè)競爭加劇。?
運機集團?
2025年年報點評：行業(yè)出口額兩位數(shù)增長，公司海外業(yè)務持續(xù)突破?
事件：運機集團（001288）發(fā)布2025年年報。25年，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤18/2.0/0.8億元，同比+16%/+24%/-39%；25Q4實現(xiàn)營業(yè)總收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤5.5/0.9/-0.1億元，同比-17%/+21%/-112%。? 點評：? 輸送機行業(yè)收入整體放緩，出口增長成為最大亮點。主營業(yè)務方面，25年公司輸送機設備整機/永磁電機滾筒/備件及技術服務業(yè)務收入為13.5/1.9/1.6億元，同比-4%/+502%/+118%，毛利率為25.3%/32.7%/18.2%，同比-4.9/+18.8/-2.5pcts。行業(yè)層面，2025年物料搬運機械行業(yè)出口額持續(xù)增長，國際化進程加速推進。2025年物料搬運機械行業(yè)實現(xiàn)出口額370.45億美元，同比增長12.42%。物料搬運機械行業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入6891億元，同比下降2.0%；利潤總額448億元，同比下降7.6%；利潤率6.5%，較上年下降0.4個百分點；虧損面較上年增加2.1個百分點。受行業(yè)整體收入下降拖累，公司輸送機設備整機業(yè)務收入及毛利率出現(xiàn)小幅下滑。利潤層面，公允價值變動凈收益為0.8億元，同比大幅增加，剔除該項非經(jīng)常性損益后，扣非歸母凈利潤同比下滑。? 海外業(yè)務持續(xù)突破，成功交付國家級重要項目，簽下4億美元系統(tǒng)解決方案訂單。2025年公司海外業(yè)務取得重大成果并實現(xiàn)新的突破，成功交付了國家級重要項目西芒杜鐵礦帶式輸送機系統(tǒng)(標段三)以及鐵礦配套工程馬瑞巴亞港的帶式輸送機系統(tǒng)；成功承擔銀谷項目長達128公里超長距離越野轉(zhuǎn)彎型帶式輸送系統(tǒng)全流程設計、生產(chǎn)、安裝、調(diào)試工作，標志著公司智能裝備“出海（885840）”戰(zhàn)略邁入規(guī)?；?、高端化新階段。2025年公司成功簽訂幾內(nèi)亞4.06億美元項目訂單，標志著公司銷售模式從單一設備出口向系統(tǒng)解決方案輸出的重大轉(zhuǎn)變。公司積極對接海外市場需求，加強與中鋼集團、紫金國際等大型央企合作，通過“抱團出海（885840）”策略，共同開拓國際市場。在政策支持下，公司依托海外子公司構建本土化運營網(wǎng)絡，有效提升了應對地緣政治風險的能力。25年，公司海外業(yè)務收入為10.1億元，占總收入占比56%，海外市場已成為公司收入業(yè)績增長的主引擎。? 投資建議：2025年，輸送機行業(yè)收入整體放緩，出口增長成為最大亮點，運機集團（001288）海外業(yè)務持續(xù)突破，成功交付國家級重要項目，簽下4億美元系統(tǒng)解決方案訂單，有望助力公司后續(xù)收入業(yè)績保持較快增長。我們維持公司26-27年歸母凈利潤預測3.5/4.7億元，新增28年歸母凈利潤預測5.9億元。公司出海（885840）業(yè)務順利推進，我們看好公司海外業(yè)務發(fā)展?jié)摿?，維持“買入”評級。? 風險提示：海外市場拓展不及預期，原材料價格上漲，市場競爭加劇等。?
新和成?
2025年報點評：2025年公司歸母凈利潤同比增長，多項目有序推進?
事件:? 2026年4月16日，新和成（002001）發(fā)布2025年報：2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入222.51億元，同比增長2.97%；實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤67.64億元，同比+15.26%；實現(xiàn)扣非后歸屬母公司股東的凈利潤67.38億元，同比+15.59%。銷售毛利率44.67%，同比增加2.90個百分點；銷售凈利率30.57%，同比增加3.28個百分點。? 其中，公司2025Q4實現(xiàn)營收56.09億元，同比-3.75%，環(huán)比+1.22%；實現(xiàn)歸母凈利潤14.43億元，同比-23.18%，環(huán)比-15.95%；銷售毛利率42.08%，同比-5.76個pct，環(huán)比-2.78個pct；銷售凈利率25.81%，同比-6.59個pct，環(huán)比-5.46個pct。? 投資要點:? 新材料業(yè)務營收同比增加，2025年公司歸母凈利潤同比增長? 2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入222.51億元，同比增長2.97%；實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤67.64億元，同比+15.26%；實現(xiàn)扣非后歸屬母公司股東的凈利潤67.38億元，同比+15.59%。分板塊看，2025年公司營養(yǎng)品實現(xiàn)營收147.84億元，同比-1.79%，毛利率47.77%，同比上升4.59個百分點；香精香料實現(xiàn)營收38.66億元，同比-1.29%，毛利率53.14%，同比上升1.31個百分點；新材料實現(xiàn)營收21.15億元，同比+26.17%；其他業(yè)務實現(xiàn)營收14.87億元，同比+54.43%。期間費用方面，2025年公司銷售費用率為0.88%，同比+0.04個pct；管理費用率為2.76%，同比-0.19個pct；研發(fā)費用率為4.79%，同比-0.15個pct；財務費用率為0.82%，同比+0.89個pct；2025年，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為87.97億元，同比+24.37%。? 2026年以來，公司主營產(chǎn)品價格大幅上漲。截至2026年4月16日，蛋氨酸均價約52元/千克，較年初+195.45%；維生素（886081）A均價116.50元/千克，較年初+86.40%；維生素（886081）E均價116.50元/千克，較年初+109.91%。? 2025Q4公司營收環(huán)比小幅增長，歸母凈利潤短期承壓? 公司2025Q4實現(xiàn)營收56.09億元，同比-3.75%，環(huán)比+1.22%；實現(xiàn)歸母凈利潤14.43億元，同比-23.18%，環(huán)比-15.95%。期間費用方面，2025Q4公司銷售費用率為1.08%，同比+0.13個pct，環(huán)比+0.41個pct；管理費用率為3.50%，同比+0.98個pct，環(huán)比+0.77個pct；研發(fā)費用率為5.37%，同比+0.46個pct，環(huán)比+0.39個pct；財務費用率為1.92%，同比+1.13個pct，環(huán)比+0.91個pct；2025Q4，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為31.55億元，同比+26.40%，環(huán)比+31.50%。? 多項目有序推進，看好公司長期成長? 2025年，公司聚焦精細化工（850102）主業(yè)，以項目推動戰(zhàn)略落地。營養(yǎng)品板塊，18萬噸/年液體蛋氨酸項目順利投產(chǎn)，7萬噸蛋氨酸一體化提升項目建成，固體蛋氨酸總產(chǎn)能達37萬噸/年，增強市場競爭力。香精香料板塊，系列醛及香料產(chǎn)業(yè)園一期項目穩(wěn)步推進，助力產(chǎn)品升級與品類拓展。新材料板塊，天津尼龍產(chǎn)業(yè)鏈項目正式開工，PPS四期有序?qū)嵤?，擴大產(chǎn)能。原料藥（884143）板塊，持續(xù)研發(fā)與產(chǎn)能釋放，豐富產(chǎn)品體系。此外，技改及管理提升項目有序推進，儲備與新增項目按規(guī)劃開展，為公司高質(zhì)量發(fā)展注入新動能。? 盈利預測和投資評級? 我們預計公司2026-2028年營業(yè)收入分別為269.65、288.60、307.70億元，歸母凈利潤分別為88.03、98.54、108.27億元，對應PE分別13、12、11倍，考慮公司的研發(fā)優(yōu)勢，維持“買入”評級。? 風險提示? 宏觀經(jīng)濟波動導致的產(chǎn)品需求下降的風險；行業(yè)與市場競爭加劇風險；原材料價格波動風險；核心技術人員流失、技術泄密的風險；匯率及貿(mào)易風險。?
偉星股份?
業(yè)績符合預期，26年收入增長目標+10%?
業(yè)績回顧? 2025業(yè)績符合我們預期? 公司公布2025年業(yè)績：收入48.00億元，同比+3%；歸母凈利潤6.45億元，同比-8%。其中4Q25收入11.68億元，同比+7%；歸母凈利潤0.61億元，同比-20%。公司擬派發(fā)末期現(xiàn)金分紅0.4元/股，結(jié)合中期分紅0.1元/股，對應分紅率約92%。? 國際業(yè)務增長領先。分品類看，2025年拉鏈收入同比+3%至25.60億元，其中銷量同比+4%，單價同比略降；鈕扣收入同比+2%至19.89億元，其中銷量同比+3%，單價同比略降；其他服飾輔料（884131）同比+6.0%至1.74億元。分地區(qū)看，2025年國內(nèi)收入同比-0.5%至30.78億元，國際收入同比+9%至17.22億元，其中我們估計越南工業(yè)園營收超1億元(vs.2024年0.32億元)，是收入增長的主要驅(qū)動力。? 費用率有所上升，現(xiàn)金流充裕。2025年毛利率同比+0.3ppt至42.0%；其中4Q25毛利率同比-1.7ppt至36.8%，主要因鈕扣等金屬材料占比高、成本上漲。費用方面，銷售/管理費用率分別同比+0.3ppt/+0.6ppt至9.1%/11.6%，主要因職工薪酬等增加，財務費用率同比+1.4ppt至1.4%，主要因匯兌損失3,537萬元(vs.2024年收益1,009萬元)，且利息收入因募投資金投入增加而減少。綜合而言，2025年歸母凈利率同比-1.6ppt至13.4%。2025年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比+4%至11.35億元，較為充裕。? 發(fā)展趨勢? 我們預計今年以來公司訂單優(yōu)于同業(yè)，其中國內(nèi)和國際品牌均有所增長，公司年報披露計劃全年實現(xiàn)營業(yè)收入53.00億元(同比+10%)，營業(yè)總成本控制在45.40億元左右。長期看，公司產(chǎn)能擴張與全球化戰(zhàn)略成效初顯，越南工業(yè)園營收快速增長、虧損逐步收窄，并持續(xù)推進技術創(chuàng)新與數(shù)智化轉(zhuǎn)型，競爭優(yōu)勢穩(wěn)固。? 盈利預測與估值? 考慮到股權激勵費用及原材料成本走高，下調(diào)2026/27年6%/4%盈利預測至7/8億元。當前股價分別對應2026/27年17x/15XP/E，維持跑贏行業(yè)評級。下調(diào)目標價8%至12.58元，對應2026/27年21x/19XP/E，較當前有26%的上行空間。? 風險? 原材料成本走高，匯率波動風險，終端零售環(huán)境不及預期。?
